Resumen: Hoy en día vemos como las operaciones financieras de OPA se multiplican en un mercado crecientemente internacionalizado y vertiginosamente cambiante. Ello subraya la importancia de este tipo de operaciones y el necesario conocimiento de sus mecanismos exactos ya que juegan con los intereses de todo tipo de inversores desde grandes empresas hasta el ciudadano medio (que desconoce los mecanismos exactos de estas operaciones y pueden conducirle a error). Debido a la enorme actualidad del tema se trata de dejar algunas nociones claras y evitar errores de concepto con graves consecuencias, a nivel personal y nacional.
La mundialización, el desarrollo de empresas, tienen como consecuencia la aparición de técnicas financieras complejas. Estas técnicas utilizadas por los grandes grupos internacionales, atraen la atención y la curiosidad del ciudadano medio que no siempre tiene la base necesaria para comprender estos mecanismos y la realidad económica que se halla tras de ellos. Pero la economía no es una ciencia exacta al estar regida por unos ciclos que pueden ser de signo diferente, incluso opuesto. Actualmente nos encontramos en un ciclo de crecimiento mundial, que denominamos "mundialización" que se traduce en operaciones financieras que tienden a racionalizar las empresas al tiempo que las desarrolla por actividad o por sector.
Los accionistas, los empleados, los políticos, o cualquier persona involucrada en el proceso, se enfrentan a operaciones financieras importantes de las que desconocen los mecanismos y fundamentos.
Muchas de estas operaciones suelen ser noticia de primera página. De hecho, no pasa una sola semana sin que se lea en los medios de comunicación alguna noticia relacionada con ellas.
Las ofertas públicas de compra o de adquisición (OPA) constituyen un ejemplo entre muchos otros. Pero en que consiste exactamente una OPA ?
Muy a menudo estas operaciones se explican por la debilidad de la empresa objeto de la compra, por que su desarrollo se circunscriba a su país de origen, su cotización en bolsa haya caído, su adquisición sea necesaria para la estrategia global del grupo adquirente, o bien por que su tecnología sea tan exclusiva que el único medio de adquirirla será mediante la adquisición de la totalidad de la empresa .
En resumidas cuentas, un gran número de razones pueden justificar este tipo de operaciones, con importantes consecuencias para las empresas adquiridas, entre ellas la reorganización de su proceso industrial, el desarrollo internacional, la relocalización mundial de los centros de producción, replanteamiento de la estrategia europea o mundial en el marco de un grupo mas potente, etc.
Sin embargo, todo grupo, por importante y potente que sea, no puede desarrollar este tipo de operaciones solo. Necesitará de especialistas financieros que le acompañen y guíen en la operación, para cumplir una doble función: seducir a los accionistas de la empresa objetivo por un lado y, por otro, tener muy presentes a los trabajadores que podrían llevar a cabo movimientos sociales no deseados.
El objetivo de este tipo de operaciones es desarrollar el valor de la empresa compradora . Nos encontramos inmersos en un ciclo económico en el que este tipo de operaciones se va a desarrollar, con empresas capaces de lanzar OPAs o de soportarlas: se trata de un verdadero combate donde todos los "actores" económicos tienen su importancia.
Por otro lado, la reorganización monetaria y la llegada del Euro están provocando un reajuste necesario.
Hemos visto cómo en estos últimos años las operaciones de concentración de empresas por fusión o adquisición en diversos sectores se han multiplicado, así por ejemplo la batalla BNP-Société Générale –Paribas que estuvo en la cabecera de todos los informativos y periódicos durante varios meses de 1999. Todavía hoy este fenómeno continúa.
Es pues legítimo y vital, preguntarse e informarse sobre las causas y consecuencias de tales operaciones por que para saber a donde se va hay que saber de donde se viene.
1. El entorno de la operación
El accionariado
Si existe un revuelo en los medios de comunicación con respecto a las OPA, es importante subrayar que es la naturaleza misma de esta operación la que la causa. En la medida en la que el que inicia la operación tiene como objetivo la compra del conjunto de los títulos de una entidad, es necesario comunicarlo al conjunto de los propietarios y de ahí su publicidad. Sólo quedará después, convencerles para que vendan.
Y decimos convencer porque si las OPA pueden ser operaciones amigables, se trata en general de operaciones de adquisición hostil en contra de la voluntad de la empresa objetivo. Los accionistas han de decidir entre permanecer en la empresa que intenta resistir o ceder a las pretensiones de la empresa que intenta absorberla.
Hoy por hoy, los mercados financieros están muy claramente internacionalizados, el accionariado de una empresa cotizada en bolsa es rara vez homogéneo : los inversores son de todas las nacionalidades, de todos los tamaños, de todas las clases: desde el pequeño inversor particular a los fondos de pensiones americanos pasando por los capitales de origen asiático....
Con el fin de convencer a cada uno de ellos, es importante definir una campaña de comunicación adecuada, una publicidad a nivel nacional o internacional, para un público extenso o un público objetivo específico. También puede realizarse un "road show", táctica que consiste en encontrar a los principales accionistas, presentarles el proyecto, y convencerles para vender....
Esta necesidad engendra con cada operación, según la estructura del accionariado de la empresa objetivo, una campaña mediática de dimensión a veces internacional con el fin de seducir a los accionistas, y atraerlos hacia su terreno.
En otras palabras, una campaña de OPA es una guerra estratégica, en primer lugar en la elección de la empresa objetivo y de los parámetros de la operación. Y en segundo lugar, una vez lanzada, se ha tener presente la posible intervención de un "caballero blanco" ("white knight") que pueda estropear los planes de la empresa adquirente.
El periodo y la evaluación
Si el lanzamiento y el desarrollo de la operación pública de compra es la que mas mediatizada está, en sí no constituye más que la punta del iceberg. La elección de la empresa objetivo, y sobre todo el momento de la operación son determinantes para su éxito o fracaso y dependen de unos parámetros bien precisos.
Ante todo es importante subrayar la diferencia que existe entre el valor bursátil y el valor económico de una empresa. Si bien es cierto que a largo plazo las dos nociones se confunden en la medida en que el valor bursátil depende de la capacidad de la empresa de crear valor económico, no es el caso a corto plazo, como indica la Comisión de Operaciones Bursátiles (COB) quien ha emitido recomendaciones para evitar confusiones. Así, podemos afirmar que el valor bursátil designa la creación de valor con respecto al nivel de capitalización, mientras que el valor económico considera la actividad de la empresa en sí misma.
En el marco de una OPA el valor de la empresa objetivo en bolsa representa de alguna manera su precio de compra. En el caso de que la bolsa sea bajista, el valor de las acciones y por lo tanto el precio de la entidad bajará igualmente aunque como ya hemos explicado el valor económico intrínseco de la empresa no haya sufrido ninguna depreciación.
En otras palabras, cuando la bolsa está a la baja y el entorno económico es relativamente estable, el periodo es propicio para las OPA. El valor de las acciones es entonces inferior a su valor real, y en cuanto a los accionistas, están deseosos de realizar una plus-valía o lo que es lo mismo, una bonificación que pueda aportarles la venta de sus títulos en una operación pública de compra.
Los actores reguladores
Los mercados financieros son en su conjunto un actor esencial en la vida económica de un país. Ello justifica que estos mercados estén vigilados y regulados por un cierto número de instituciones.
En Francia los mercados bursátiles estan bajo la vigilancia conjunta de la COB y de la CMF o Comisión de Mercados Financieros (en España existe exactamente lo mismo y se llama la CNMV).
La COB se encarga de la protección del ahorro, la información de los inversores y del buen funcionamiento del mercado de instrumentos financieros.
La CMF tiene como objetivo fijar las reglas de funcionamiento de los mercados regulados, y las reglas de deontología que deben respetar las partes intervinientes. Concede de igual forma autorizaciones de actividad a las Empresas de Inversión (nueva designación de las Sociedades de Bolsa) y establece la regulación de los procesos de oferta pública de venta, de intercambio de acciones o de exclusión de Bolsa.
Estos dos reguladores institucionales son los principales "gendarmes" del mercado a los que han de enfrentarse los lanzadores de OPAs para la puesta en marcha y el desarrollo de la operación. También existen obligaciones con respecto al Consejo de las Bolsas de Valor.
2. El desarrollo de una OPA
La regulación relativa a las OPA fue emitida por el CMF y corresponde a la ley aprobada el 5 de noviembre de 1998 (diario Oficial del 17 de Noviembre de 1998) en Francia.
Reglas generales
Con la excepción de algunos casos que veremos ulteriormente, la OPA tiene como objeto adquirir el conjunto de títulos de la sociedad objetivo y de esta forma acceder al capital o a los derechos de voto de la misma. Normalmente los lanzadores de una OPA suelen tener originalmente menos de la mitad de los derechos de voto de la sociedad en cuestión.
En un primer momento, es obligatorio el depósito del proyecto de esta operación en el CMF. El documento debe ser firmado por al menos uno de los lanzadores de la OPA de tal forma que se comprometa a la irrevocabilidad de los compromisos adoptados en el proyecto, entre ellos:
"Los objetivos e intenciones;
el número y la naturaleza de los títulos de la sociedad objetivo que ya posee o que puede poseer con su sola iniciativa al igual que la fecha y condiciones en que su adquisición ha sido o puede ser realizada.
El precio o las paridades de cambio que "el OPANTE" ofrece para adquirir los títulos, los elementos que ha considerado para fijarlos y las condiciones de pago o de intercambio previstas.
Eventualmente, el umbral expresado en capital o en derechos de voto, por debajo del cual se reserva la facultad de renunciar a la operación."
En el marco del procedimiento general de la OPA, el lanzador de una OPA no tiene posibilidad de controlar el número de títulos máximo que desea adquirir. Se compromete pues a comprar el conjunto de los títulos que responden a su oferta, lo que a su vez conlleva la existencia de unos medios financieros importantes.
Desde el depósito de este documento, el CMF suspende la negociación de los títulos en cuestión. El CMF puede eventualmente pedir al lanzador de una OPA que modifique su proyecto, basándose en el principio de igualdad de los accionistas o si ello es perjudicial para el interés de los inversores y del mercado en su conjunto.
El proyecto es sometido a examen por el COB quien debe dar su visto bueno para autorizar la operación al igual que el CMF que también se encargará de publicar las disposiciones sobre el proyecto si finalmente este es aceptado.
El periodo de oferta empieza entonces inmediatamente.
Este esta comprendido entre 25 a 35 días de bolsa y puede ser prorrogado eventualmente por el Consejo en ciertos casos:
en caso de una oferta alternativa superior por el incremento del precio ofertado en al menos un 2%,
o de mejora significativa de las condiciones propuestas a los accionistas,
o de supresión del umbral por debajo del cual el lanzador de la OPA puede renunciar a la operación.
Cada nueva oferta depositada provoca la nulidad automática de las ordenes precedentes.
Los diferentes lanzadores de OPA tienen la posibilidad de mejorar la puja de sus competidores, o al contrario renunciar en un periodo de 5 días después de la consecución de otra mejora de puja, o renunciar en todo momento si la empresa objetivo adopta medidas que modifiquen su validez.
Pasadas diez semanas desde la publicación de la Oferta, el consejo tiene la facultad de fijar un plazo máximo.
El CMF es el responsable de la publicación de los resultados de la oferta, y si es positivo, hace público el número de títulos adquiridos por el lanzador de la OPA.
El procedimiento simplificado
La posibilidad de recurrir este procedimiento simplificado está extremadamente regulado y hace referencia a la ley n°66-537 del 24 de Julio de 1966.
Existen diferentes casos, pero en nuestro caso particular, sólo uno nos interesa especialmente.
- " En una oferta limitada del capital de una sociedad objetivo, el lanzador de una OPA no quiere mas que una participación que no sobrepase el 10% de los títulos del capital que confieren derechos de voto, o el 10% de los derechos de voto de la sociedad en cuestión, incluyendo los títulos uniformes o los derechos de voto que ya posee, directamente o indirectamente". El periodo de la oferta puede reducirse, con el consentimiento del CMF, a diez días de Bolsa.
La situación bursátil actual, parece en principio propicia para la realización de OPAs. Pero como ya hemos demostrado, este criterio no es el único a tener en cuenta. Lo, procedimientos de puesta en marcha son sin duda exigentes y a veces los plazos de intervención de los diversos organismos reguladores tienen sus consecuencias. Un gran número de operaciones de este tipo se desarrollan todos los días por lo que no podemos ignorarlas ya que sus consecuencias son fundamentales para la evolución de nuestra economía y para el bienestar de la población.
A modo ilustrativo podríamos citar Transiciel, el grupo francés de electrónica que lanzó una OPA sobre la empresa holandesa UCC. Las razones invocadas fueron el desarrollo internacional del grupo francés y el intercambio de conocimientos en materia tecnológica . Algunos días antes la empresa sueca Tetra Laval lanzaba una OPA sobre una empresa francesa del mismo sector: Sidel.
Debemos conseguir transformar este tipo de actuaciones económicas (que pueden tener implicaciones dramáticas para las personas y en particular para los trabajadores de las empresas) con el fin de mejorar nuestro desarrollo económico, transformando el concepto de pérdida de dominación industrial en otro que implique un desarrollo más positivo mediante la utilización de medios financieros suficientes que permitan un mayor liderazgo de nuestras empresas en adquisiciones internacionales. Así se evitaría que la flor y nata de las empresas de nuestro país sean objeto de OPAs por el mero hecho de no haber comprendido los mecanismos que hemos descrito en este trabajo.
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Yves-Alain ACH
Miembro de Ordinex en París
Censor y auditor de Cuentas
Asociado de Audit Conseil Holding
Profesor de finanzas en la Universidad Léonard de Vinci, París (Francia)
achyves@club-internet.fr
Boris Hertzog
Abogado en el Barreau de París
Maestro de Conferencias en la Universidad de Ciencias Politicas, París (Francia)
hert@club-internet.fr